波司登(03998)路演纪要:零售折扣改善女装有望成新增长动力

    更新时间:2018-03-17 15:12:16 浏览量:

  上半年(至17年9月)波司登INfotextkey>羽绒服的销售增长较慢,约2.3%,但还有INfotextkey>其他亮点:INgshou/ target=_blank class=INfotextkey>零售折扣INfotextkey>Com/yuanchuang/gaishan/ target=_blank class=INfotextkey>改善,由INfotextkey>去年上半年的85折减少至88折;新品的销售INfotextkey>比例INfotextkey>Com/yuanchuang/tigao/ target=_blank class=INfotextkey>提高(目前约为新/旧品INfotextkey>比例约为40%/ 60%);门店数量反弹至4513(从2017 财年的4292),这意味着INgshou/ target=_blank class=INfotextkey>零售渠道情况INggai/ target=_blank class=INfotextkey>应该相对健康的,INfotextkey>Com/yuanchuang/yINwei/ target=_blank class=INfotextkey>因为还在营运的分销商在经过INfotextkey>多年的整合都INggai/ target=_blank class=INfotextkey>应该是有质素的;平均存货天数INfotextkey>继续下降,为165天(INfotextkey>去年上半年为210天)。

  女装或会成为未来的增长动力,但这需要INfotextkey>Com/yuanchuang/shijian/ target=_blank class=INfotextkey>时间,INfotextkey>Com/yuanchuang/gongsi/ target=_blank class=INfotextkey>公司亦不排除作更多的并购。上半年的非INfotextkey>羽绒服的销售增长了78.4%,主INfotextkey>要是增加了3 个新的女装品牌(BUOU BUOU、KOREANO 和KLOVA)INfotextkey>以及1个家居和内衣品牌(波司登居家),亦包括岀售INfotextkey>一个女装品牌(Mogao)。

  即使目前INfotextkey>羽绒服的INfotextkey>业务EBIT 利润率较低,在2017 财年仅为-0.1%(而INfotextkey>羽绒INfotextkey>服装为14.7%,贴牌加工INfotextkey>业务为12.2%),但由于女装的毛利率高达65%至85%,招银国际相信,在规模和效率达INfotextkey>Com/yuanchuang/yidINg/ target=_blank class=INfotextkey>一定水平的情况下,盈利INfotextkey>能力长远ishuo/ target=_blank class=infotextkey>来说可会更高,招银国际预计INfotextkey>Com/yuanchuang/gongsi/ target=_blank class=INfotextkey>公司18 财年EBIT 利润率将达到3.0%。

  INfotextkey>Com/yuanchuang/gongsi/ target=_blank class=INfotextkey>公司目前也在积极寻找更多并购机会,去扩展INfotextkey>业务,它是INfotextkey>Com/yuanchuang/xiwang/ target=_blank class=INfotextkey>希望在5 年的INfotextkey>Com/yuanchuang/shijian/ target=_blank class=INfotextkey>时间内(现在有4 个品牌)拥有8-10 个品牌,女装不久的将来可能成为增长动力(在18 财年上半年仅占销售额的27% )。

  上半年,由于经营INfotextkey>Hengben/ target=_blank class=INfotextkey>成本激增,INfotextkey>以及男装的商誉减值isun/ target=_blank class=INfotextkey>亏损,都抵销了GP 利润率扩张,INfotextkey>财务INfotextkey>Hengben/ target=_blank class=INfotextkey>成本下降和高新科技税务优惠所INfotextkey>带来的好处。受益于INgshou/ target=_blank class=INfotextkey>零售折扣INfotextkey>Com/yuanchuang/gaishan/ target=_blank class=INfotextkey>改善和新旧品销售INfotextkey>比例更好,毛利率INfotextkey>Com/yuanchuang/tigao/ target=_blank class=INfotextkey>提高了0.8 个百分点,INfotextkey>财务INfotextkey>Hengben/ target=_blank class=INfotextkey>成本减低(3.1 个百分点);税收优惠,INfotextkey>Com/yuanchuang/yINwei/ target=_blank class=INfotextkey>因为一间物流和供应链INfotextkey>管理子INfotextkey>Com/yuanchuang/gongsi/ target=_blank class=INfotextkey>公司被授予“高新科技”认证( 上半年有效税率由26.3%下降至23.4%),抵消了经营INfotextkey>Hengben/ target=_blank class=INfotextkey>成本的大幅上涨(2.7 个百分点),男装商誉减值isun/ target=_blank class=INfotextkey>亏损(0.7 个百分点),净利润率从6.1%下降到5.9%。INfotextkey>如果不计入商誉减值isun/ target=_blank class=INfotextkey>亏损,税前利润是INfotextkey>可以增长34.8%。

  上半年净利润增长将可持续至下半年,INfotextkey>Com/yuanchuang/yINwei/ target=_blank class=INfotextkey>因为招银国际预计下半年INfotextkey>羽绒INfotextkey>服装销售增长将更快。预计18 财年集团销售增长INfotextkey>将在高单位数,而净利润增长INfotextkey>将在10-20%左右,这是基于对下半年INfotextkey>羽绒服销售增长加速的INfotextkey>Com/yuanchuang/yuqi/ target=_blank class=INfotextkey>预期,INfotextkey>特别是最近大量关于INfotextkey>中国beifang/ target=_blank class=INfotextkey>北方2017 年冬季INfotextkey>天然气供应短缺和供暖不稳定的新闻。招银国际预计18 财年的贴牌加工和非INfotextkey>羽绒服INfotextkey>业务的增长INfotextkey>分别为低个位数和低双位INfotextkey>数字。而在线/实体店的销售增长则保持20%左右/高单位数的增长,集团2017 年的双INfotextkey>十一当天电商销售增长约为32%,达5.68 亿人民币

  招银国际认为,波司登估值不贵,为15倍/12倍18财年/19财年预测市盈率。该股目前估值为15倍/12倍的18财年/19财倍市盈率,而INgye/ target=_blank class=INfotextkey>行业平均值为14倍/12倍。上半年派息率上升至73.8%(17年上半年ishi_18962/ target=_blank class=infotextkey>只是67.1%),假设18财年派息率为50%,将约为3%股息率。

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